助力汇率企稳的“动能源” 海外资本加仓人民币债券趋势未变

较前一个交易日下跌1081个基点，盘中跌幅一度超过1.35%，创下2015年“811”汇改以来最大单日跌幅。

受疫情冲击，节后首个交易日境内外人民币汇率双双失守7整数关口。

截至2月3日19时，境内在岸市场人民币兑美元汇率(CNY)徘徊在7.0190附近，较前一个交易日下跌1081个基点，盘中跌幅一度超过1.35%。同时，盘中一度跌至去年12月13日以来最低点7.0256;境外离岸市场人民币兑美元汇率(CNH)则触及7.0144，盘中也跌至去年12月中旬以来最低点7.0229。

在Wrightson ICAP首席经济学家Lou Crandall看来，2月3日人民币汇率下跌，并不令市场意外。早在中间价集合报价阶段，多家银行就大幅调低了中间价报价，令当天人民币汇率中间价触及2020年1月13日以来最低值6.9249，从而导致人民币汇率承压。

“其间个别海外对冲基金预计疫情将导致中国经常账项目赤字压力有所放大，也加入沽空人民币的阵营。”一位香港银行外汇交易员透露。

但值得注意的是，当前外汇市场沽空人民币的氛围并不强烈。具体而言，一是境外1年期无本金交割远期交易(NDF)隐含的美元对人民币升值预期仅有约0.8%，低于去年三季度人民币汇率破7期间的1.1%，二是离岸人民币汇率持续高于境内在岸人民币汇率，显示境外机构对人民币的看跌力度甚至低于境内机构，三是不少海外对冲基金注意到逆周期因子正发挥稳汇率的作用。

“我们的人民币汇率模型预估3日人民币汇率中间价理应触及6.95附近，但事实上中间价报在6.9249，表明逆周期因子抬高了人民币中间价逾250个基点，起到缓冲汇率跌幅的作用。”一位华尔街对冲基金经理认为，这也让很多海外对冲基金没有将沽空人民币视为短期套利交易目标。

在他看来，一旦疫情在短期内结束，人民币汇率将很快收复7整数关口并呈现双向波动趋势。毕竟，当前海外投资机构加仓人民币资产的趋势并没有因疫情而扭转。

沽空人民币动能不强

多位银行外汇交易员坦言，2月3日人民币汇率之所以失守7整数关口，一是不少金融机构担心疫情影响削减人民币头寸等风险资产避险，二是当天中国央行分别降低7天期逆回购利率与14天期逆回购利率10个基点，令中美利差缩减，引发量化投资基金随之“技术性”买跌人民币套利。

具体而言，受中国资本市场利率下调10个基点影响，当前10年期中国国债收益率跌至2.862%，较前一个交易日3.05%下调约19个基点。鉴于10年期美国国债收益率稳定在1.53%左右，因此中美利差(10年期中美国债收益率之差)被压缩至133个基点，较节前约150个基点明显收窄。

“这也是量化投资基金技术性买跌人民币套利的主要原因之一。”上述香港银行外汇交易员分析说，原因是中美利差增减是影响他们买涨(或买跌)人民币汇率的重要参考基准之一，只要中美利差收窄，他们就会自动买跌人民币套利。

不过，此次海外量化投资基金的买跌力度明显低于去年8月人民币汇率破7期间。多数量化投资基金并没有大举买入人民币空头头寸，而是向外汇经纪商按周借入少量离岸人民币头寸进行抛售沽空，一旦人民币汇率反弹，他们就会迅速结清人民币空头偿还人民币借款离场。

这背后，是多数海外量化投资基金认为疫情对人民币汇率的冲击是临时性的。

21世纪经济报道记者了解到，目前多数海外量化投资基金将人民币汇率底部设定在7.05附近，原因是他们发现不少海外大型宏观经济型对冲基金鉴于疫情发展，将人民币阶段性均衡估值调低至7.02-7.06之间。

“这主要是鉴于2003年非典疫情爆发阶段，中国短期内资本跨境流动顺差出现较大幅度收窄，因此我们认为此次新型冠状病毒肺炎疫情也会令中国资本跨境流动出现类似的顺差收窄冲击，短期内调低了人民币均衡汇率。”一位华尔街宏观经济型对冲基金经理解释称。但随着人民币汇率跌破7令汇率下跌压力已经得到很大程度释放，目前不少宏观经济型对冲基金已不再增加人民币空头头寸。这反映在境外1年期无本金交割远期交易(NDF)隐含的美元对人民币升值预期仅有约0.8%，且离岸人民币汇率高于境内人民币汇率，表明海外机构认为疫情会导致人民币汇率近期波动幅度加大，但不存在大幅贬值的基础。

“只要疫情能在短期内结束，不会对中国经济增速构成巨大冲击，华尔街多数对冲基金都不认为人民币汇率会再度回到去年最低点7.20附近。”前述宏观经济型对冲基金经理指出。

助力汇率企稳的“动能源”

值得注意的是，疫情也没有影响海外资本加仓人民币债券的热情。

多位海外资管机构人士向21世纪经济报道记者透露，由于疫情导致A股下跌压力增加，加之中国经济增速存在波动，因此他们正考虑加大人民币债券资产的避险配置力度。

渣打中国首席宏观策略师刘洁预计，在中国债券持续纳入国际指数，汇率预期较稳定等多重因素推动下，今年海外机构对中国国债的持有量在整个债券市场的比重，将从目前的8%调高至逾10%，净买入规模达到8000亿元人民币。

“这无疑对人民币汇率中长期企稳构成较强的支撑。”Lou Crandall向记者指出，此外，A股低估值吸引北向资金在3日半天净流入额达到83亿元，也表明疫情正让海外资本看到新的抄底机会，有效对冲了此前多个交易日资本市场外资流出压力，同样给人民币汇率企稳构成新的助推作用。

21世纪经济报道记者多方了解到，目前多数海外投资机构并没有减少人民币资产的配置力度，因为他们认为在疫情结束后，中国政府将采取更大力度的刺激经济恢复增长措施，令中国经济增速呈现更快速反弹，目前反而是他们抄底加仓的好机会。

“这种抄底心态已经出现在外汇市场。”前述香港银行外汇交易员透露，在境内外人民币汇率跌破7.02后，部分境外投资机构转而开始买入6个月期，执行价格在6.93-6.96附近的远期人民币看涨期权，或加仓看涨人民币至6.95的远期掉期交易头寸。

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